インダストリアル・セレクト・ SPDR ファンド(NYSE: XLI ) は2022年9月以来の最悪の月となった。
1998年にステート・ストリート・グローバル・アドバイザーズから発表されたこのETFは、イランの戦争により原油価格が1バレル100ドルを超え、航空会社や製造業、 資本財企業全体の マージンが縮小したため、3月に約10％下落した。
XLIの27年の歴史の中で、これほどの規模の月間下落はわずか11回しか起こったことがない。より興味深いのは、その後に起きたことだ。
原油価格が工業にとっての弱点である理由
工業企業はS&P500の中でも特にエネルギー集約度の高い業種である。貨物の移動には軽油を、乗客の搭乗にはジェット燃料を、工場の操業には天然ガスを使用しているのだ。
原油が1ヶ月で約50％も上昇すると、コスト構造が大幅に変わってしまう — しかし、顧客から徴収する料金の調整は遅れて行われる、もしくは調整されないこともある。
3月はまさにそのようなことが起きた。
イラン戦争によりホルムズ海峡が封鎖され 、ブレント原油価格が110ドルを超え、利益率の圧縮があらゆる面で工業株に打撃を与えた。燃料ヘッジを放棄していた航空会社は壊滅的な打撃を受けた。
製造業は原材料コストの高騰を目の当たりにし、機器メーカーは顧客の資本支出の凍結を見守るしかなかった。
XLIの最も打撃を受けた銘柄 – 2026年3月
この損害は、最も原油の影響を受けやすい部門にとっては非常に深刻なものだった。
ジェット燃料を最大の変動費としている航空会社は下落の先頭に立った。建築資材や空調設備会社は、通常は安定した複合企業と見なされているが、金利の上昇とエネルギーコストの上昇により、住宅関連事業が同時に脅かされている。
サウスウェスト航空 (NYSE: LUV )は3月に25.5％下落し、S&P500の工業株指数の中で最悪のパフォーマーとなった。高倍率の成長銘柄であるアクソン・エンタープライズ (NASDAQ: AXON )は23.1％下落した。住宅関連銘柄のビルダーズ・ファーストソース (NYSE: BLDR )は22.5％減少した。
| 会社 | 月初来リターン |
|---|---|
| サウスウェスト航空 | −25.47% |
| アクソン・エンタープライズ | −23.13% |
| ビルダーズ・ファーストソース | −22.50% |
| レノックス・インターナショナル(NYSE: LII ) | −20.09% |
| スタンレー・ブラック・アンド・デッカー (NYSE: SWK ) | −19.05% |
| GEエアロスペース (NYSE: GE ) | −17.84% |
| オーチス・ワールドワイド (NYSE: OTIS ) | −17.53% |
| ユナイテッド航空(NASDAQ: UAL ) | −17.38% |
| マスコ (NYSE: MAS ) | −17.30% |
| A. O. スミス (NYSE: AOS ) | −17.06% |
2桁のXLI月間下落後の歴史の教え
XLIは2000年以降、1か月で10％以上下落したのはわずか11回である。
先行リターンは驚くほど一貫したストーリーを物語っている。
XLIは平均して、翌月に0.9％、3か月で5.7％、12か月で16.5％上昇した。3か月後には、約75％の確率で値上がりしているのだ。
“ベースライン”行は無条件の平均リターンを示している。これは、XLIがそれ以前の出来事に関係なく、任意の1ヶ月、3か月、6か月、または12か月間にわたってどのようなリターンをもたらしたかを示している。
特別な窓をつけない場合のXLIの”通常”のリターン率と考えればよい。
“ベースラインを超える過剰”行は、ポストクラッシュのリターンとベースラインの差を示している。
数字は、2桁の下落後に買うことで、任意の投資月を選ぶ場合に得られるリターンを上回るリターンを得られるかどうかを示している。
1か月の時間枠では、超過リターンはわずか0.13％で無視できる。
だが12か月では、その差は8.06％に拡大している。
つまり、過去のデータでは月間で10％以上売られた後に買うことで、翌年におけるランダムなエントリーポイントを選ぶよりも、約2倍のリターンを得られたことになる。
| 日付 | ドロップ | 1ヶ月先 | 3ヶ月先 | 6ヶ月先 | 12ヶ月先 |
|---|---|---|---|---|---|
| 2001年9月 | −15.01% | +1.77% | +17.03% | +15.08% | −17.53% |
| 2002年9月 | −11.87% | +4.92% | +5.48% | −1.08% | +19.31% |
| 2008年6月 | −12.44% | +0.79% | −9.44% | −31.14% | −35.43% |
| 2008年9月 | −12.55% | −18.25% | −23.96% | −40.16% | −14.48% |
| 2008年10月 | −18.25% | −8.22% | −18.15% | −13.58% | +0.44% |
| 2009年1月 | −12.00% | −17.03% | +5.58% | +15.87% | +32.85% |
| 2009年2月 | −17.03% | +7.78% | +31.52% | +46.32% | +68.65% |
| 2018年10月 | −10.87% | +3.81% | +2.70% | +11.63% | +12.35% |
| 2018年12月 | −11.21% | +11.43% | +16.49% | +20.20% | +26.49% |
| 2020年3月 | −19.25% | +8.81% | +16.42% | +30.45% | +66.84% |
| 2022年9月 | −10.86% | +13.89% | +18.55% | +22.14% | +22.38% |
| 平均 | +0.88% | +5.66% | +6.88% | +16.53% | |
| 勝率 | 72.7% | 72.7% | 63.6% | 72.7% | |
| ベースライン | +0.75% | +2.19% | +4.32% | +8.47% | |
| 過剰リターン | +0.13% | +3.46% | +2.56% | +8.06% |
2008年の警告
この表は一つの明確な警告を含んでいる：11の下落の内3つは2008年から2009年の危機に集中している — 2008年6月、9月、10月である。2008年6月のXLIの下落後に買うことで、12ヶ月で35％の損失をもたらした。
また、2008年9月のXLIの下落後に買うことで、14％の損失をもたらした。
違いは、2桁の売りがクライマックスだったのか、それとも序章にすぎなかったのかである。
2008年には金融システムが破綻し、株価が下がった後は、さらに悪い下落が続いた。
その他の事例（2001年、2002年、2018年、2020年、2022年）では、2桁の下落は時系列の始まりではなく単なるイベントであった。12か月のリターンは-12.4％から+66.8％までの幅があった。
2026年3月の下落は崩壊なのか、それとも単発なのか？
強気派の主張：工業の収益は信用危機ではなく原油ショックによって打撃を受けている。企業のバランスシートは健全である。労働市場は軟化しているものの、崩壊はしていない — 失業率は4.4％で悪化の兆しはない。
デルタ航空 (NYSE: DAL ) と ユナイテッド航空 は、燃料コストの上昇にもかかわらず3月中旬に第1四半期の利益見通しを再確認し、少なくとも価格上昇の一部は需要によって吸収されていることを示唆した。
弱気派の主張：もし原油価格が今後1四半期も100ドルを超えると、利益率の圧縮が複合的に発生する。燃料コストを完全に転嫁できない航空会社は、収益の伸びを図るために運航便数を削減するだろう。
また、住宅ローン金利と原材料コストの上昇に直面している住宅建設業者は、住宅着工を遅らせる可能性がある。すでに1ガロンあたり4ドルのガソリン代を支払っている消費者は、裁量的支出を控え始めるかもしれない。
XLIが大きく売られた場合、先行リターンのデータはディップバイヤーに有利だ。だが、数ヶ月は気分が悪いままだろうというのもデータが物語っている。すぐにリターンを得られるわけではないが、長期保有すれば報われることを示しているのだ。
しかし、2008年のリーマン・ショックの事例は、利益率圧縮が一時的なショックによって引き起こされた場合に最もリターンのシグナルが機能することを思い出させる — 経済の構造的な崩壊ではない。
写真： © Rob Schumacher – Imagn Images